한국방송통신전파진흥원MEDIA ISSUE & TREND VOL.62

1. 들어가며

역주행의 아이콘으로 불렸던 걸그룹 브레이브걸스(BraveGirls)의 ‘롤린(2017)’은 5,000%의 수익을 기록한 바 있다(서울경제, 2021. 9. 19). 입장 대기만 두 시간이라는 후기가 돌았던 ‘요시고(Yosigo) 사진전’은 10개월간 약 40만 명이 방문하며 대략 145%의 수익을 기록했다(이데일리, 2024. 4. 6). 두 사례 모두 제작사나 작가에게 발생한 수익이 아니라, 해당 곡과 전시 투자자들에게 돌아간 수익이라는 점에서 눈길을 끈다. 이러한 집합투자¹⁾는 기존에도 증권, 부동산 및 크라우드 펀딩(Crowd Funding) 등으로 지속된 바 있다. 그런데 작년 금융위원회에서 발표한 ‘토큰 증권(Security Token)’ 가이드라인은 이와 관련하여 주요한 전기를 이룬 것으로 평가받고 있다. 어떤 부분이 기존과 달랐고 새로운 기대를 하게 만든 것일까.

2. 가치의 데이터화: 기업 가치에서 개별 자산의 가치로

먼저 ‘토큰 증권’에 대해 확인할 필요가 있다. 금융위원회는 ‘분산원장 기술(Distributed Ledger Technology)을 활용해 자본시장법상 증권을 디지털화(Digitalization)한 것’이라고 정의하고 있다(금융위원회, 2023. 2. 6). 이를 통해 ‘토큰 증권’은 기존의 ‘실물 증권’과 ‘전자 증권’에 이은 ‘증권’의 새로운 발행 형태라는 점을 강조했다. 이제 디지털 자산은 (토큰)증권과 증권이 아닌 디지털 자산으로 구분되며 토큰 증권은 자본시장법의 규율 체계를 따르게 된다. 이를 통해 기존에 전자 증권으로 발행되기 어려웠던 다양한 권리가 토큰 증권의 형태로 손쉽게 발행·유통될 수 있도록 가능성을 열어줬다. 바로 조각투자 등 기존에 발행 수요가 있는데 제약이 있던 투자계약증권이나 수익증권에 적용이 유연해진 것이다.

이러한 토큰 증권에서 눈여겨봐야 할 부분으로 크게 ‘실물연계자산’이라는 측면과 ‘자산의 유동화’라는 두 가지를 들 수 있다.

2-1. 실물연계자산

글로벌 컨설팅 회사인 보스턴컨설팅그룹(BCG)은 2022년 발표한 보고서²⁾에서 전 세계 토큰화 시장은 2030년까지 16조 달러 규모, GDP의 10% 수준으로 성장할 것이라고 내다봤다. 국내 시장에 대해서는 하나금융경영연구소에서 금융업을 중심으로 성장하여 2030년 367조 원(국내 GDP의 14.5% 수준)에 이를 것이라고 전망한 바도 있다(하나금융경영연구소, 2023. 2. 24).

이처럼 토큰 증권 시장의 빠른 성장을 기대하는 것에는 토큰 증권의 발행(Security Token Offerings, 이하 STO) 형태부터 근거를 찾아볼 수 있다. STO는 기존의 기업 공개(Initial Public Offerings, 이하 IPO)보다는 유연하면서도 ICO(Initial Coin Offerings)보다는 명확한 실물 자산(유·무형)을 근거로 가치를 판단할 수 있는 기반을 마련했다. 또한 IPO에 비해 자본 조달에 투입되는 비용과 시간이 적으면서도 명확한 법적 규제의 대상으로서 ICO보다는 강력한 투자자 보호 제도를 갖출 수 있다. 우리나라는 지난 2018년에 ICO를 금지하며 STO도 불가능했다. 다만 조각투자는 규제 샌드박스를 통해 일부 진행되어 왔고 이 부분이 STO와 연계를 통해 시너지를 볼 것으로 기대되고 있다. 서두에서 살펴본 사례도 엄밀히 말하면 STO를 준비 중인 조각 투자의 경우라고 볼 수 있다. 해외에 비해 다소 늦은 감이 있지만 가이드라인을 계기로 토큰 증권을 활성화할 수 있는 계기가 마련된 것이다.

2-2. 자산 유동화

조각 투자의 핵심은 기본적으로 단위당 투자비용을 낮추고 거래의 유동성을 확보하는 것에 있다. 자산의 토큰화는 이를 가능하게 한다. 토큰화는 대상 자산이 높은 비용을 가지거나 쪼개질 수 없는 경우 혹은 높은 규제 요건을 가지는 경우 더욱 적합하다고 본다(한국경제, 2023. 2. 2). 기존에 거래가 어렵던 부동산, 예술품, 음악 저작권 등 다양한 자산을 토큰화하고 증권형 토큰으로 발행해서 유동성을 높이게 된다. 또한 블록체인 기반의 토큰 증권은 정산과 결제가 즉시 발생하기 때문에 거래 시간이 더 짧으며, 제3자(예: 중개인 또는 공증인)의 비용도 낮다(Ante & Fiedler, 2020). 이러한 특징은 투자자에게 다양한 기회를 제공하면서 거래 비용과 유동성 프리미엄을 낮춰 완전히 디지털화된 금융 시장으로 나아가는 길을 제시한다(Kreppmeier, Laschinger, Steininger, & Dorfleitner, 2023).

우리나라는 가이드라인을 통해 다양한 권리의 증권화와 비정형적 증권의 유통이라는 장점을 살리고자 발행·유통에 대한 체계를 정비했다.

토큰 증권은 자산의 가치와 소유권을 디지털화하는 과정을 통해 실현된다고 볼 수 있다. 그리고 가치의 데이터화는 유동성 프리미엄을 줄이는 데 중요한 역할을 한다. 자산의 가치와 소유권이 디지털화되면, 투자자들은 자산을 더 쉽게 거래하고 관리할 수 있다. 이러한 투명성과 효율성은 자산의 유동성을 높이고, 투자자들이 자산에 대한 정보를 신속하게 파악할 수 있게 한다. 기존 증권, 특히 주식, 채권 등은 기업(혹은 대상 기관이나 조직)의 전체 가치에 대한 투자라고 볼 수 있다. 주식은 기업의 소유권을 나타내며, 투자자들은 주식을 소유함으로써 해당 기업의 가치 상승에 따른 이익을 기대한다. 기업이 수익을 창출하고 성장할수록 주식의 가치가 상승하며, 배당금과 주가 상승으로 투자자들이 이익을 얻게 된다. 따라서 기존 증권은 기업의 성과와 가치에 초점을 맞춘 투자이다. 토큰 증권은 기업의 전체 가치가 아닌, 개별 자산이나 프로젝트에 대한 투자로 초점을 전환한다. STO는 블록체인 기술을 통해 자산이나 프로젝트를 토큰화하고 증권형 토큰으로 발행한다. 이를 통해 투자자들이 특정 자산이나 프로젝트에 직접 투자할 수 있도록 한다. 기존의 증권이 기업의 가치를 중점으로 바라보았다면 토큰 증권을 통한 투자는 유·무형의 개별 자산의 가치로 그 초점을 전환할 수 있게 된 것이다.

3. STO 선점을 위한 금융사의 잰걸음

3-1. 국내외 주요 동향

우리나라는 해외에 비해 제도 정비가 늦어졌지만 조각투자 중심의 발행 플랫폼 위주로 진행되어 거래소 중심의 해외와는 다른 모습을 보인다. 이는 부동산, 미술품 등 자산유동화나 분산 소유 등을 목적으로 토큰을 발행하고 공개하는 자산유동화형 STO라고 볼 수 있다.

우리나라는 관련 가이드라인 발표를 전후로 증권사 등 금융권의 발 빠른 움직임이 눈에 띈다. 이를 이해하기 위해서는 토큰 증권을 구성하는 생태계 중 발행과 유통을 눈여겨봐야 한다. 토큰 증권 발행사(Security token issuer)는 STO 프로토콜 플랫폼을 운영하며 블록체인 기반의 네트워크(메인넷)와 토큰 발행을 위한 규칙 등을 만든다. 실물 기반 자산의 법적 정의가 중요하기 때문에 KYC(고객 신원 확인), AML(자금세탁 방지) 등의 검증 기능을 갖춘 노드가 중요한 역할을 한다. 발행사는 증권 규제를 준수해야 한다. 자기자본 등 일정 요건을 갖춘 경우 “발행인 계좌관리 기관”으로 토큰 증권 발행업 운영이 가능하지만, 발행 요건을 갖추지 못한 발행인은 발행인 계좌 관리기관을 통해 위탁발행 해야 한다. 유통 플랫폼은 발행된 증권형 토큰을 2차 시장에서 거래할 수 있는 곳이며 생태계 내 가장 많은 수수료 수익을 취하는 주체다. 현재 국내는 물론 해외에서도 토큰 증권을 유통하기 위해서는 대체로 기존 금융사에 준하는 기능이 요구되며, 국내는 이를 ‘투자매매 중개업자’ 라이선스를 가진 주체로 제한하고 있다.

3-2. 국내 주요 STO 컨소시엄 구성 현황^3),4)

앞서 언급한 바와 같이 국내 STO 사업은 금융권이 발 빠르게 진출하고 있다. 이 과정에서 블록체인 기술기업 및 기존 조각투자 기업과의 컨소시엄도 활발하게 진행 중이다. 미술품이나 음악 저작권과 같은 콘텐츠 분야 STO 사업은 부동산과 함께 현재 큰 축을 이루고 있다. 주요 증권사들은 블록체인 기술력을 갖춘 테크(Tech)기업과 토큰 발행(STO) 플랫폼을 개발하며 컨소시엄 형태로 시장에 진출하고 있다. 또한 인수나 MOU를 통해 경쟁력을 강화하는 경우도 있다. 대신증권은 부동산 부문에서 STO 사업을 이미 진행하고 있던 카사(Kasa) 코리아 인수를 추진하며 시장에 진입했다. 키움증권은 자사 MTS에서 STO를 거래할 수 있도록 준비하며 주요 조각투자 기업들과 협업을 진행했다. 서두에 소개했던 음악 저작권 거래업체인 뮤직카우와 전략적 투자를 유치한 데 이어 비브릭, 펀블, 테사 등 기업과도 협업하고 있다.

4. 제도화와 시장 활성화: 균형 있는 발전을 위한 과제

서두에 언급된 음악 저작권 거래 기업인 뮤직카우의 경우 자본시장법 위반 소지로 한동안 몸살을 앓았다. 결국 기존 형태인 ‘음악 저작권료 참여청구권’ 대신 ‘수익증권’ 거래로 사업을 재편했다. 이 과정에서 성장통을 겪었지만, 제도권에 안착했고 투자자들에게 안전장치를 제공하는 계기가 됐다고 볼 수 있다. 토큰증권 가이드라인이 발표됐지만 더디게 진행되는 법제화 외에도 아직 가야 할 길이 남아있다. 특히 부동산에 비해 다양한 형태의 상품 구성이 가능할 것으로 보이는 콘텐츠 투자의 경우 영화·음악·드라마·미술품 등 다양한 지식재산권(intellectual property, IP)을 활용하는 기초 자산이 등장할 것이다. 이들 상품의 증권성을 검토하여 승인하거나 혁신금융서비스로 연계하는 등이 빠르게 진행되어야 할 것이다. 이와 함께 업계 자체적으로도 기초 자산에 대한 객관적인 가치판단 자료 제시를 위해 노력하는 것도 필요할 것이다. 개별 자산으로 가치 판단의 기준이 변경되면서 이론적으로 만물에 대한 투자가 가능해졌다. 그리고 이에 따라 투자 자산에 대해 살펴야 할 것도 세분화되어 들어갈 것이다. 기초자산의 형태에 따라 투자자에게 공시하는 항목을 표준화하여 상품 간 비교를 가능하게 하려는 노력도 필요할 것으로 보인다. 토큰 증권은 메타버스 등 웹 3.0(Web 3.0) 시장으로 이어지는 중요한 가교가 될 것이다. STO 시장의 성장과 다양성을 촉진하는 유연한 제도화는 디지털 경제 시대의 경쟁력 강화에 초석이 될 것이다.